Propagation et panique boursière

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Le cas des paniques boursières est l’un des préférés de tous ceux qui travaillent sur les phénomènes de foules, de croyances, de contagion… et de biais cognitifs. C’est comme cela que les traite notamment Bronner, restant ainsi dans son couloir des déterminants cognitifs des comportements sans se laisser déstabiliser par la puissance propre du phénomène qui semble pourtant emporter tout esprit de décision chez les acteurs. Car c’est là le problème, continuer à attribuer des paramètres de décision avec ou sans biais cognitifs à des comportements qui relèvent en fait d’un autre agent qui nous fait agir, en l’occurrence le comportement de nos voisins, et dans ce cas des autres investisseurs. Je distinguerai ici les paniques boursières des paniques bancaires, celles qui affectent les consommateurs qui craignent de ne plus pouvoir accéder à leurs économies comme ce fut le cas durant cette décennie à Chypre, en Grèce ou en Argentine (au moins). La panique boursière est déjà là pour le coronavirus (voir l’article de Martine Orange dans Médiapart) mais pas la panique bancaire ( qui peut très bien arriver en cas de crise majeure de liquidités et de crash de certaines grosses entreprises qu’on ne nationaliserait pas par exemple, ce qui entrainerait la perte de confiance de tous les acteurs). Le crash financier actuel n’est plus du même ordre que celui de 2000 sur les valeurs internet ou de celui de 2008 à partir des subprimes. Ces deux crash étaient directement issus de l’emballement classique d’une finance spéculative alors que celui que nous vivons a été provoqué par un événement extérieur à la sphère financière, qui malgré tout était très fragilisée par des niveaux de valorisation reconnus comme intenables et injustifiés même par les spéculateurs et par un endettement massif à tous les étages sans rentabilité intrinsèque comme repère. Mais au fond, c’est le régime ordinaire de toute l’économie contemporaine : la vie à crédit et la spéculation sur tout en anticipant les positions des autres, sans intérêt pour de quelconques « fondamentaux ». Dès lors, une panique boursière contemporaine est en fait un état normal d’un processus constant de contagion et d’imitation. Si tout cela dérape de temps en temps, ce n’est pas par erreur ni par hasard, mais par effet de système. Dès lors la question des biais cognitifs n’est plus très intéressante car ce sont les mécanismes permanents de contagion qu’il faut déchiffrer, comme le font très bien Orléan ou Jorion.

L’analyse de ces mécanismes de la finance, tout extrêmes qu’ils soient, nous intéressent car ils pointent sur des propriétés des propagations qu’il faut garder en tête dans nos analyses. Nous parlerons ici du cœur de l’économie spéculative qu’est l’économie financière. Certes, il existe un besoin de financement de l’économie marchande, de service ou industrielle mais on voit bien qu’on est désormais dans un autre monde qui finit par influencer tous les autres, y compris les préférences des directeurs financiers des entreprises les plus classiques qui savent qu’il y a plus à gagner à attirer les investisseurs par quelques manœuvres spéculatives ou rachat de ses propres actions qu’à améliorer les performances intrinsèques de l’entreprise. Revenons donc à ces jeux d’anticipation qui constitue l’activité financière. La meilleure métaphore, bien connue, reste celle de Keynes parlant du concours de beauté. Un concours un peu spécial, car les membres du jury doivent s’obliger à fournir une note non pas en fonction de la qualité intrinsèque des candidats mais en fonction de ce qu’ils anticipent comme étant le jugement collectif (disons moyen) du jury, en veillant à donner la note la plus proche du futur score moyen du jury. Cela parait totalement invraisemblable mais c’est pourtant ce qui se passe exactement dans la finance et, chose étonnante, ce qui se passe aussi dans beaucoup d’autres jurys (en vertu du principe d’autoélimination des valeurs extrêmes : pour un recrutement, malgré l’intérêt d’un candidat, un juré anticipe qu’il a peu de chances de séduire le reste du jury, il reporte donc son vote sur un candidat qui sera plus probablement choisi, ce qui produit le même effet de convergence par anticipation des réponses des autres membres).

Que se passe-t-il en fait ? Ce qui est capté dans l’examen d’un candidat, n’est pas une information sur les qualités du candidat (ou du titre dans la finance) , mais seulement les signaux que l’on suppose déclencheurs chez les autres investisseurs d’un comportement (d’un vote) d’un certain type (achat ou vente ou hausse ou baisse du prix). Il s’agit donc d’une propagation de second degré, qui par ricochet, à partir de la perception supposée des autres agents, déclenche une décision. Ce qui veut dire que selon un régime normal de fonctionnement, toute la finance fonctionne sur des signaux de signaux, c’est-à-dire les signaux des réactions possibles des autres agents à certains signaux issus des valeurs en jeu. On voit que ce mécanisme spéculaire ( jeu de miroirs) devient très vite spéculatif et de ce fait soumis à des distorsions inévitables. Car les signaux des entreprises ou des valeurs en jeu peuvent eux-mêmes ( et sont de fait) manipulés : on ne donne à voir que ce qui peut séduire les investisseurs (d’où les effets des licenciements boursiers). Mais les investisseurs eux-mêmes ne donnent à voir que ce qu’ils veulent de leurs intentions. C’est tout le jeu des prises de position qui ne sont pas réellement débloquées par la suite. On affiche une prédisposition à acheter / vendre à tel prix, et ce signal déclenche des réactions qui sont elles-mêmes des informations pour d’autres dans un cycle sans fin. On laisse croire que tout cela est très stratégique, ou encore qu’avec les algorithmes de la Fin Tech on est capables de jouer ces jeux à l’infini (et la prédilection pour la théorie des jeux est entièrement adéquate à ces situations financières et totalement toxique). En réalité, comme on le voit à intervalles réguliers, on se plante, tout l’art étant de nettoyer la place avant la catastrophe comme le montre le film Margin Call. On se plante pour des raisons d’incapacité à prendre en compte les valeurs extrêmes (voir Jorion) comme dans le cas des subprimes (on finit malgré toute la sophistication des modèles par croire à la moyenne ou à l’équilibre des marchés comme l’a professé le théorème de Black Scholes et Merton des années 70). On se plante aussi parce qu’un événement non probabilisable extérieur au système intervient comme un tsunami, c’est le cas du coronavirus. Ce jeu sur les anticipations ne fonctionne en effet que s’il reste un monde clos, toutes choses étant égales par ailleurs.

Mais dans tous les cas, c’est le principe même de la spéculation. La rapidité de circulation des informations donne un avantage à certains ( de 30 millisecondes dans le Highh Frequency Trading). Voici le second élément à retenir de cette comparaison (le premier étant que la propagation n’est pas dépendante de la performance intrinsèque d’un élément plus contagieux mais de la susceptibilité du milieu à percevoir ou à recevoir cet élément, car il s’agit bien de couplage avec un milieu) : le rythme de propagations change quelque chose. Le HFT est le plus extrême modèle de ce jeu des anticipations qui empêche toute intervention humaine tant il est rapide. C’est pourquoi les serveurs des traders sont placés directement dans la même pièce que les serveurs de la place de marché pour assurer une latence minimale et éviter toute distorsion de concurrence. Ce qui est assez plaisant comme règle quand on sait que ces algos passent leur temps à tenter de tromper les anticipations des algos des concurrents (voir Laumonier sur ces sujets ou encore Michael Lewis). Une batterie de méthodes existe pour obliger les concurrents à dévoiler leurs liquidités disponibles en lançant des ordres fictifs qui ne seront jamais passés, ce qui est le cas de plus de 75% des ordres du HFT (marché au jour le jour). Par exemple, en faisant du quote stuffing, qui consiste à balancer une telle quantité d’ordres simultanément que les algos concurrents perdent leur temps à calculer pendant que l’émetteur peut jouer sur d’autres microvariations des offres à leur insu. La contagion est non seulement la règle mais la tromperie est impérative, en jouant sur les effets de miroir de ces signaux. On comprend mieux pourquoi les bulles sont constitutives de ce milieu, non seulement parce que ce sont des industries à risque mais parce qu’il faut générer du risque pour pouvoir espérer faire des marges significatives (minuscules en montant , en dessous du cent, mais démultipliés par la quantité d’ordres et par leur fréquence). La propagation dans ce milieu est un dispositif de fake economy tout-à-fait assumé.

Ce qui doit nous faire réfléchir sur les autres propagations. Il est assez aisé de revenir alors à des idées sur les croyances, qui donnent un rôle de manipulateur à certains acteurs et de naïfs aux autres. Non, tout le monde est pris dans ce jeu des signaux, qui sont tous des artefacts, dont il n’existe pas de valeur intrinsèque, c’est le point fort de Orléan. La valeur n’existe pas en dehors de l’échange et donc de l’échange de signaux qui affectent la perception des acteurs. C’est pourquoi toute action sanitaire contre le virus est en même temps un signal pour les anticipations des autres acteurs comme le montrent les polémiques sur les annonces de traitement à la chloroquine. Prétendre qu’il y aurait des valeurs ou des vérités indépendantes de ces perceptions c’est ignorer encore le pouvoir des propagations, des entités qui se répliquent, qui ne sont perçues que comme signaux d’autre chose et qui affectent les comportements. Les paniques sont de ce type : voir des gens courir ne prend un effet contagieux que parce qu’il provoque une anticipation du sens supposé d’un tel comportement (il y a une bonne raison pour que les gens courent, autant courir comme eux, ce qu’on appelle en ethnométhodologie, la réciprocité de perspectives). Cela n’est pas irrationnel, c’est souvent même assez bien vu. Mais le processus de contagion est tel que la courbe de mobilisation devient exponentielle et que le processus change de nature par l’effet de ces anticipations, non pas irrationnelles, mais catastrophiques parce que se cumulant au même moment dans un même endroit sur un même objet. Le rythme devient alors critique. Mais la force du signal d’origine a joué aussi, sans qu’il y ait cependant de rapport avec une information source plus ou moins fondée.

La leçon de tout cela est double.

Pour le pilotage des crises et de l’économie financière en particulier, tous les mécanismes qui valorisent la propagation à haute fréquence ne sont que des amplificateurs de catastrophe, ce qui est le cas de la finance spéculative qu’il est temps de débrancher totalement ou des réseaux sociaux qu’il faut refondre radicalement. C’est ce que j’appelle le réchauffement médiatique sur lequel je suis précisément en train d’écrire.

Pour les méthodes d’étude des propagations, l’étude de premier degré des propagations ne permettrait pas de comprendre leur dynamique et la puissance de contagion elle-même. Il faut alors y ajouter un forme d’indice de réfraction, pour tenir compte de l’effet du milieu, non pas en tant que structure mais en tant qu’environnement plus ou moins favorable à la propagation (un signal sonore ne se propage pas de la même façon dans un milieu humide ou avec des obstacles, etc. ). Et certains milieux sont constitués, designés pourrait-on dire, pour ce jeu de miroir qui amplifie les réplications tout en les distordant, parfois loin du signal d’origine.


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